Autor: Sergey Gelman

Bei Unternehmensübernahmen und -fusionen spielen Anlegererwartungen bezüglich des Übernahmeerfolges eine zentrale Rolle für die Aktienkursentwicklung des Zielunternehmens. Dementsprechend hängen die Entscheidungen der verschiedenen Parteien über die Handlungen, die im Rahmen der Übernahmetransaktion oder Optionsbewertung getätigt werden, maßgeblich davon ab, in welche Richtung sich diese Einschätzungen entwickeln. In der Studie werden diese subjektiven Übernahmewahrscheinlichkeiten und die daraus folgenden Eigenschaften der Aktienkursentwicklung eines Zielunternehmens modelliert und geschätzt. Das theoretische Modell ermöglicht eine Darstellung der Aktienkursdynamik des Zielunternehmens als Mischung zweier Regime. Das erste Regime, das sich durch eine höhere Volatilität sowie höhere Sensitivität bezüglich allgemeiner Marktbewegungen auszeichnet, ist bei der Abwesenheit von Übernahmeantizipationen vorzufinden. Das zweite Regime, ausgestattet mit niedrigeren Volatilitäts- und Sensitivitätseigenschaften, herrscht dementsprechend bei einem glaubhaften Übernahmeerfolg vor. Der Regimewechsel sowie die Parameter der einzelnen Regime werden für die Renditen fünf europäischer und amerikanischer Übernahmeobjekte geschätzt. Dafür wird zum ersten Mal in der Literatur für die Schätzung der Renditen der Zielaktien ein Markov-Switching-GARCH-Ansatz verwendet. Die Schätzergebnisse für dieses Modell unterstützen die zentralen theoretischen Ergebnisse. Aussagen über den erwarteten Angebotspreis werden über die Preise der Kaufoptionen getroffen, deren Ausübungstermin dem erwarteten Transaktionsabschlusstag entspricht. Die in den Optionspreisen implizierte risiko-neutrale Preisverteilung des Übernahmeobjektes wird anhand zweier alternativer nicht-parametrischer Verfahren extrahiert. Die Schätzergebnisse für den Übernahmefall Aventis zeigen, dass die implizierte Aktienkursvolatilität sinkt. Insgesamt schlägt der Verfasser zahlreiche theoretische sowie empirische Ansätze zur Erfassung des Wandels der Aktienkursdynamik im Zusammenhang mit Übernahmespekulationen vor. Diese Ansätze können als Grundlage für die Analyse des Regimewechsels bei Zielaktienrenditen dienen und können ihre Anwendung in der Hedge- Fond-Portfolio-Steuerung sowie Optionspreisbewertung finden. Insbesondere die Varianz der Kursentwicklung, die von der Markteinschätzung des Übernahmeerfolges abhängt, ist für eine korrekte Bepreisung der Aktienderivate ausschlaggebend.