Autor: Marc E Schüssler

Der Autor untersucht empirisch die gemeldeten Insidertransaktionen in Deutschland, der Schweiz und Österreich. Als Datenbasis dienen die öffentlich zugänglichen Informationen zu den einzelnen Insidergeschäften, die von den jeweiligen Homepages der zuständigen Aufsichtsbehörde, BaFin, SIX und FMA, bezogen werden können. Mittels des Verfahrens der Ereignisstudie nach MacKinlay (1997) werden anhand des Marktmodells Überrenditen berechnet und auf Signifikanz geprüft. Im ersten Teil der Untersuchung kann gezeigt werden, dass Insider in der Lage sind, signifikante CARs (cumulative abnormal returns) sowohl bei ihren Käufen als auch bei ihren Verkäufen zu erzielen. 20 Geschäftstage nach dem Handelstag der Insidertransaktion erreichen Insider kaufseitig Überrenditen von 2,45% für Deutschland, 1,26% für die Schweiz und 0,48% für Österreich. Verkaufsseitig können Überrenditen von -2,82% für Deutschland, -1,39% für die Schweiz und -0,49% für Österreich berechnet werden. Insider verfolgen zudem eine Konträr-Strategie und kaufen (verkaufen) insbesondere dann Aktien des eigenen Unternehmens, wenn die Kurse gesunken (gestiegen) sind. Insidernachahmende Outsider erzielen in Deutschland signifikante Überrenditen von 2,13% bei Käufen und -2,82% bei Verkäufen. Der zweite Teil der Untersuchung, die sich mit der Motivation von Insiderhandel beschäftigt, setzt erstmals die gemeldeten Insidertransaktionen in den Zusammenhang mit einer fundamentalen Bewertungsmethode. Es erfolgt die Berechnung impliziter Risikoprämien nach dem Residual-Income-Model (RIM) von Gebhardt et al. (2001). Diese Methode nutzt spezifische Unternehmensdaten (z.B. Buchwert des Eigenkapitals, Schätzungen von Gewinnen über sog. Analystenkonsensus-Schätzungen), um so den inneren Wert eines Unternehmens zu ermitteln. Die Untersuchung zeigt, dass sich Insider bei ihrer Anlageentscheidung am fundamentalen Wert des Unternehmens orientieren und speziell dann Aktien kaufen (verkaufen), wenn die Risikoprämien im Zeitablauf gestiegen (gesunken) sind. Darüber hinaus handeln sie insbesondere im Vorfeld der Änderungen von Analystenprognosen, wobei sie die Anpassung der Schätzungen durch Kauf- bzw. Verkaufsentscheidungen insgesamt gut vorhersehen und somit gewinnbringend agieren. Dies unterstreicht die guten Timingfähigkeiten der Insider. Im dritten und letzten Teil der Untersuchung werden die ermittelten Ergebnisse bzgl. der Werteffekte und der Motivation von Insiderhandel dazu genutzt, eine profitable Nachahmerstrategie für Anleger (Outsider) zu implementieren, die hinausgeht über ein einfaches Abbilden der Insidertransaktion, wie es in den meisten empirischen Arbeiten modelliert wird. In einer neu entwickelten modifizierten Nachahmerstrategie werden von Insidern gehandelte Aktien in ein Kauf- bzw. Verkaufs-Portfolio aufgenommen, wenn gewisse fundamentale Kriterien erfüllt sind. Es finden innerhalb dieser zweistufigen Strategie nur solche Insidertransaktionen Berücksichtigung, die fundamental gerechtfertigt sind, so dass ausschließlich potentiell ertragreiche Transaktionen in die Analyse einfließen. Im Ergebnis ist eine Überlegenheit dieser Selektionsstrategie zu erkennen. Die erzielbaren CARs für Outsider auf Basis einer Kombination aus Fundamentalbewertung und Insidertiming fallen mit knapp 5% deutlich höher aus, verglichen mit einer einfachen Nachahmerstrategie.